[지주사 뽀개기 시리즈] SK : ESG 대장 한국의 버크셔 해서웨이를 꿈꾼다

지주사 뽀개기 글 쓰다가 내가 뽀개 질 뻔 함.. 사업보고사 양 지주사여서 그런지 미친다.. 참고하고 보시길

 

 

 

 

 

투자 IDEA : 코로나19 이후 국내 증시는 V자 반등에 성공하며 상승 랠리를 보였지만

지주회사는 자회사 가치 상승분을 전혀 반영하지 못하며 NAV 할인율이 역사적 고점 수준까지 확대됐습니다.

이제 과도하게 저평가된 지주회사에 관심을 가질 시기입니다.

 

NAV 할인율은 확대와 축소를 반복해 왔으며 이제 평균으로의 회귀를 시도할 가능성이 높아졌습니다.

자회사 IPO를 통한 NAV 상승, 성장 잠재력이 높은 포트폴리오를 보유한

사업형 · 투자형 지주회사의 매력도가 높다고 판단합니다.

 

 

 

 

https://biz.chosun.com/industry/company/2021/08/06/Z6NM3IEH3ZAH3EQB44ZNSWJXXU/?utm_source=naver&utm_medium=original&utm_campaign=biz%EF%BB%BF 

SK, 말레이 ‘빅페이’에 700억원 투자… “동남아 핀테크 선점”

 

 

 

 

 

https://www.sedaily.com/NewsView/22Q2JWX1BA

[시그널] 2兆 자산 보유한 SK리츠, 9월 코스피 상장한다

 

 

 

 

https://moneys.mt.co.kr/news/mwView.php?no=2021080517288059819 

SK그룹 등에 업은 SK리츠, 서린빌딩 매입 완료… 내달 코스피 상장 - 머니S

 

 

 

 

 

https://biz.chosun.com/industry/company/2021/08/04/L2Y24QXFYBEKNKZBJ6RMGFB5HQ/?utm_source=naver&utm_medium=original&utm_campaign=biz 

SNS에 대체식품 올린 최태원… SK, 투자 늘릴까

 

 

 

 

https://economist.co.kr/2021/07/18/column/expertColumn/20210718160115824.html

최태원 SK 회장, 친환경 버크셔 해서웨이 꿈꾸다 [이철현의 친환경 10대장④]

 

 

 

https://www.edaily.co.kr/news/read?newsId=01341526629084672&mediaCodeNo=257&OutLnkChk=Y 

SK, 구조적 성장사업에 선제투자…주주정책 도입 가능성 -삼성

 

 

 

 

http://www.greenpostkorea.co.kr/news/articleView.html?idxno=129786 

[이제는 수소다 ③] 5년간 18조 투입하는 SK...수소 사업 전략 보니

 

 

 

https://n.news.naver.com/mnews/article/014/0004678957?sid=101 

SK㈜, 주당 1500원 중간배당..역대 최대 규모

 

 

 

https://www.ajunews.com/view/20210727151500706

전방위 투자 나선 SK···최태원發 '파이낸셜 스토리' 돛 올린다

 

 

 

https://n.news.naver.com/mnews/article/014/0004671991?sid=104 

유정준 SK E&S 대표이사 부회장 "수소, 필수 미래에너지"

 

 

 

http://biz.newdaily.co.kr/site/data/html/2021/07/20/2021072000269.html

SK, '사회적 책임' 앞장... ESG 중심 포트폴리오 재편 가속

 

 

 

 

 

 

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□ 지주회사 투자는 액티브 ETF 관점으로 접근

지주회사에 투자한다는 것은 평소에는 그룹 내 상장회사의 지분가치를 추종하고 이벤트, 자체사업, 배당수익을 통한 초과수익을 추구하는 액티브 ETF에 투자하는 것으로 이해할 수 있다.

 

지주회사의 자체사업이나 투자활동이 증가하고 있지만 자회사는 여전히 지주회사의 가치를 산정함에 있어 가장 중요한 요소이다. 자회사는 지주회사의 NAV에서 가장 큰 비중을 차지함과 동시에 지주회사의 로열티수익, 배당금수익 등 별도 실적으로도 연결되기 때문이다. 순수지주회사인 CJ와 LG의 경우 2020년 로열티수익과 배당금 수익이 별도 매출액에서 차지하는 비중은 80%를 상회했으며 자체사업을 보유한 SK도 비중이 48%에 달했다. 이러한 이유로 지주회사와 자회사 주가 사이의 상관계수는 0.8로 매우 높은 수준이다.

 

 

□ 지주회사, 과도한 저평가 국면으로 판단

한가지 확실한 점은 지주사의 NAV 할인율이 확대와 축소를 계속해서 반복한다는 점이다. 현시점에서 대부분의 지주회사의 NAV할인율은 최근 10년 사이 최대치를 기록하며 2 표준편차 수준에 근접하고 있다. 특히 SK의 경우 2020년 SK바이오팜 상장 전 기대감을 반영하며 주가가 급등했지만 10조원에 지분가치를 모두 반영하지 못하면서 할인율은 큰 폭으로 확대됐다. 당사는 지주사의 주가가 과도하게 저평가되어 있으며 NAV 할인율이 평균으로의 회귀를 시도할 가능성이 높아졌다고 판단한다.

 

 

□ 이벤트는 NAV 할인율 축소의 트리거

지주회사의 NAV 할인율은 현재 역사적 고점 수준으로, 평균으로 회귀를 시도할 가능성이 높아졌다. 지주회사에 관심을 가질 시기이다. 지주회사는 이벤트가 발생하는 시기에 자회사 주가를 Out-Perform하며 할인율을 축소하는 구간을 만들어왔다. 따라서 자회사 IPO, 사업 포트폴리오 변화로 이벤트 발생 기대감이 높은 사업형, 투자형 지주회사에 대한 매력도가 높다고 판단한다.

 

과거 주주환원 강화, 지배구조 개편, 자회사 IPO 등 이벤트가 부각되는 시기에 지주회사의 주가는 강세를 보이며 확대됐던 할인율을 축소했다. 대표적인 케이스로 2019년 10월 SK의 7,200억원 규모의 자사주 매입, 2020년 7월 SK바이오팜 상장, 그리고 2015년 3월 한화의 삼성 방산 및 화학 사업 인수 등이 있다. 또한, 정치적 이벤트, 규제/정책 변화가 발생하는 구간에서도 유사한 흐름이 나타난다. 2017년 대선 이후 경제민주화, 공정경제3법 도입 등 기대감을 밙영하며 지주사의 주가가 상대적으로 강세를 보였었다. 올해 하반기 SK리츠 상장, 2022년 SK실트론, SK팜테코, CJ올리브영 등 지주사의 핵심 자회사의 IPO가 이어질 것으로 예상되며 더불어 2022년 봄에는 18대 대선이 예정되어 있다.

 

 

 

□ CVC 설립 허용으로 NAV 할인율 축소 기대

기업형벤처캐피탈(CVC, Corporate Venture Capital) 설립 허용으로 NAV 할인율 축소가 기대된다. 그동안 일반지주회사의 벤처캐피탈 지분 보유는 금산분리 원칙에 따라 금지되어 있었다. 올해 말 시행되는 공정거래법 개정안에 따라 일반지주회사의 벤처캐피탈 소유가 제한적으로 가능해진다.

 

그동안 지주회사 체제의 대기업은 지주체제 밖에서 혹은 해외법인 형태로 CVC를 운영해왔다. 지주회사는 CVC를 통해 단순 지분투자와 투자수익을 추구하기보다는 계열사와의 시너지, 사업 포트폴리오 강화를 위한 투자를 단행할 가능성이 높다. 즉, CVC의 투자 포트폴리오를 통해 그룹사의 미래 포트폴리오와 사업 방향성을 확인할 수 있을 것이다. 또한, 스타트업에서 자회사 편입, IPO 등을 통한 NAV 확대로도 이어질 수 있다는 점에서 긍정적이다.

 

 

 

★ SK : 완벽한 스토리를 보유한 지주회사

 

■ 진화를 거듭하는 지주회사

동사는 국내 유일무이한 투자형 지주회사로 기존의 사업 포트폴리오를 유지하는데 그치지 않고  Seeding에서 Growth 그리고 Core로 이어지는 투자 포트폴리오 체계를 구축하고 관리해왔다. 최근에는 ESG에 초점을 맞춰 첨단소재(배터리,반도체), Green(수소 밸류체인, 환경 Solution), 바이오(혁신신약, CDMO, CNS), 디지털(AI/DX,Platform) 중심의 포트폴리오 재편을 추진 중이다. 동사의 포트폴리오 재편은 단순히 사업 영역을 확대하는 것보다는 기존 사업과 계열사와 연관돼 이해도가 높은 분야로 확장함으로써 투자에 대한 성공 확률을 높이고 SK그룹만의 파이낸셜 스토리를 풀어나간다.

 

■ 자회사 지분가치 상승 지속될 전망

동사는 자회사 IPO에 따른 NAV 상승과 주주환원 강화에 따른 할인율 축소로 이어지며 주가 상승이 기대된다. 동사의 배당 정책은 일반배당과 특별배당으로 이루어진다. 일반 배당은 자회사로부터 발생하는 배당 수익의 30% 이상을 원칙으로 한다. 특별배당의 경우 동사는 투자전문 지주회사로써 자회사의 IPO, 투자자산 매각 등 투자 수익을 주주와 함께 나누는 것이다. SK는 사업 포트폴리오 재편을 위한 재원으로 2025년까지 46조원의 재원을 확보할 계획이다. Legacy 비중 축소로 16조원, Harvest 20조원, 외부펀딩 10조원으로 조달할 계획이다. 조달 계획 중 가장 비중이 큰 Harvest는 비상장 자회사의 IPO와 투자자산 매각을 통한 조달이다. 따라서 자회사의 IPO가 이어질 것으로 기대된다. 3Q21 SK리츠를 시작으로 SK팜테코, SK실트론, SK에코플랜트 등 유망 자회사들이 IPO를 차례로 준비하고 있는 것으로 파악된다. 동사 투자가치 상승뿐만 아니라 주주환원 강화로도 이어지는 만큼 동사 주가에 긍정적으로 작용할 전망이다.

 

■ 투자의견 BUY, 목표주가 375,000원으로 커버리지 개시 (이베스트투자증권)

동사에 대한 투자의견 BUY, 목표주가 375,000원으로 커버리지를 개시한다. 목표주가는 영업가치 5.3조원에 자회사 지분가치 35.6원을 합산해 산출했다. 올해 하반기부터 23년까지 이어지는 주요 자회사의 IPO, 그린에너지 투자, 자회사의 실적 턴어라운드를 고려하면 NAV 증가와 할인율 축소가 동시에 가능할 것으로 전망하며 지주업종 내 최선호주로 제시한다.

 

■ 진화를 거듭하는 지주회사

동사는 국내 유일무이한 투자형 지주회사로 기존의 사업 포트폴리오를 유지하는데 그치지 않고 Deep Change(근본적인 혁신) 외 DBL(Double Bottom Line)의 경영 철학을 바탕으로 Seeding에서 Growth 그리고 Core로 이어지는 투자 포트폴리오 체계를 구축하고 관리해왔다.

 

동사의 파이낸셜 스토리는 이제 ESG로 초점이 맞춰지고 있다. 동사는 첨단소재, 그린, 에너지, 바이오, 디지털 4대 핵심 분야로 ESG First 투자 포트폴리오 재편을 추진 중이다. 15년 이후 첨단소재와 모빌리티 분야에 집중되었던 투자는 20년 이후 그린에너지와 사회적 가치 확산을 위한 분야를 중심으로 이루어지고 있다. 눈에 띄는 분야는 단연 수소이다. 21년 1월 SK E&S와 Plug Power에 8,000억원을 투자해 지분 약 10%를 확보하며 최대주주로 올라섰으며, 6월에는 친환경 청록수소 생산 기술을 보유한 Monolith 지분을 일부 인수했다. 17년 1,200억원에 불과했던 그린에너지분야의 투자규모는 1Q21말 1.9조원까지 확대됐다. SK그룹은 20년 말 수소사업의 전담조직인 수소사업추진단을 출범했으며 2025년까지 18.5조원을 투자해 수소의 생산-유통-공급으로 이어지는 Value Chain을 구축할 계획으로 그린에너지분야에 대한 투자는 계속해서 확대될 전망이다.

 

■ 21년 실적 턴어라운드 전망

21년 연결 매출액은 91.5조원(+11.8% YoY), 연결 영업이익은 4.7조원(흑전 YoY)로 실적 턴어라운드가 예상된다. 매출액의 두 자릿수 증가는 연결 자회사의 실적 호전에 기인한다. 특히 20년 동사의 연결 실적 부진의 원인이었던 SK이노베이션의 실적이 매출액 41.8조원(+22.4% YoY), 영업이익 2.3조원(흑전 YoY)으로 회복세를 보이며 실적 호전에 가장 크게 기여할 것이다. SK텔레콤 역시 비용 절감에 우호적인 환경이 지속되고 있어 21년 두 자릿수 영업이익 증가가 예상돼 SK이노베이션과 함께 동사의 연결 실적 턴어라운드를 견인할 전망이다. SK E&S는 1H21 Dubai 원유가격이 60-70달러로 높은 수준이었다는 점을 감안한다면 2H21 SMP 가격 상승이 예상돼 양호한 실적을 기록할 전망이다.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

★ SK : 주목할 이유가 충분한 주식

■ 2021년 수익 변수 개선과 기조효과

2020년 코로나19로 시장 상황이 안 좋았고 주요 원자재 가격도 비우호적으로 주력 계열사의 실적이 부진했으나, 2021년은 수익 변수 개선 등 상황이 반전되어 실적이 개선되고 기저효과까지 있는 한 해가 되고 있다. 1분기 이노베이션, 텔레콤, E&S의 수익 개선으로 지주 연결 영업이익과 순이익 전년동기대비 흑자 전환하였으며, 우호적인 실적 변수가 2분기이후에도 이어져 실적 개선세가 지속될 전망이다.

 

■ 투자의 긍정적인 효과

SK는 SI사업을 가진 사업지주이면서 투자에도 매우 적극적이다. 머티리얼즈, 실트론 등과 같이 M&A 투자도 있었고, 지분 확보 목적의 투자도 있다. 지분 투자가 상황에 따라 사업으로 추가될 가능성도 얼마든지 예상할 수 있다. 투자 대상은 반도체 소재를 중심으로 한 소재, 바이오, 에너지, 모빌리티를 포함한 미래성장후보등 5개 분야에 집중하고 있는데, 모두 SK의 주력 사업이라고 볼 수 있다. 사업과 제품 라인업을 추가함으로써 사업성을 강화하고, 잘 아는 분야에 투자함으로써 실패 확률을 낮추는 효과를 거둘 수 있다. 현재까지 투자금액은 7.4조원으로 상장기업의 M&A는 이미 기대 효과를 충족했고, 다른 투자 대상도 시간이 갈수록 투자가치가 커질 가능성이 높으며, 이는 사업적 가치와 함께 주주환원에도 기여하게 될 전망이다.

 

■ 또 다른 투자 변수도 만족

주력 계열사의 분할은 사업 성격에 따라 경영도 달라지는 것이 더 효과적이라고 판단해서 일 것이며, 하나의 기업이 두개가 되지만 사업구조 재편을 통한 압축 경영이라고 표현할 수 있고, 이는 지주 가치에도 긍정적이다. 적극적인 의사결정은 ESG에서도 잘 나타나고 있다. 아직 도입 초기로 경영자의 의지가 중요한 ESG를 의사결정에 매우 적극적으로 반영하고 있어 변화에 능동적으로 대응하고 있는 점이 정성적 가치에 이어 정량적 가치 판단에도 결정적인 영향을 미치게 될 전망이다.

 

 

 

 

 

 

 

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21년 1분기 분기보고서 뽀개기